【招商房地产】 基本面承压强化政策期许，全球流动性切换或致“错杀”标的反弹——房地产板块最新观点

近期房地产板块关注度有所提高，关注的视角各不一样，包括对经济上下游的影响、风险防范视角、和银行股相对差异的走势、重点房企公开市场动向等等，这种关注度提高的背后，也可归纳为两类角度，一类是从基本面承压角度对更多政策的持续期许，不限于需求端以及供应端政策，另外一类则是不论从全球流动性或者国内流动性变化视角，关注风格切换的可能。

基本面层面，基本面的承压或使得市场对供需两端政策进一步发力并推动市场向新的均衡点靠近的预期强化。

市场成交仍处于底部阶段，节后对“小阳春”过高预期或正经历向下修正。回顾3月份统计局口径房地产数据，“小阳春”成色欠佳，个别一线城市即便在小阳春市场表现不错，也因为二手房供应（挂牌）的增加削弱了其影响，表现为历史经验的房价涨跌的销量分水岭并未起效，市场仍然呈现以价换量的特点，这其实就是需求改善但供需关系难以改善的结果，进一步的高频数据显示，4月1-25日样本城市新房成交面积同比-39%，二手房成交面积同比-11%，新房和二手房同比降幅均有所收窄，但同比降幅的收窄或有基数下降的更大贡献，而日均成交水平也能反映这一点，近期新房日均成交面积仍处于近5年最低水平，而二手房成交面积也仅仅高于2022年同期，低于近5年中其余年份同期水平。

销售处于低位的情况下，房地产开发企业资金链进一步承压，对补库存形成一定压制，近期头部房企土拍保证金明显下降，判断投资动力或进一步缩减。年初以来房地产行业资金链指数趋势值持续回落，1/2/3月分别为116%/115%/113%，处于历史较低水平。同时，房企投资进一步缩减，2024年Q1累计房地产开发投资金额基期调整/未基期调整同比分别为-9.5%/-15.0%，其中3月房地产开发投资金额基期调整/未基期调整同比分别为-10.1%/-16.8%，同比降幅较1-2月分别扩大1.1 PCT/3.4 PCT。同时从近期房企土拍报名情况前瞻观察，参拍动力在二季度或有明显减弱，从TOP 5房企参拍地块保证金规模来看，截至4月28日的不完全统计显示TOP 5房企参拍地块保证金明显下降，低于去年同期及去年年初以来月均水平。

当前市场情绪或从更广泛的风格切换角度关注房地产。过去我们在《房地产行业政策分析框架1.0》报告中提出，民生、风险防范、经济是政策关注的三个重要维度，当前这三个维度或一致指向进一步宽松。从当前市场情绪观察，市场对供需两端政策进一步发力的预期或在强化，这种预期和以往仅仅参与房地产和产业链股票政策博弈的情况可能不大相同，更广泛市场参与者可能由于风格切换的潜在配置需求，也难以不关注房地产。

流动性层面，部分投资人在对日元快速贬值蚕食收益的担忧与美国降息预期推后共同影响下，或做出资产“再平衡”动作，转向增加港股和A股配置，或使得部分低估值板块受益，包括部分优质房地产股票。近期日元快速贬值，截至4月26日，美元兑日元升至158.3255，创下1990年6月以来新高。日元的贬值或使得部分外资担忧日元贬值影响其组合的投资收益，做出了“再平衡”动作，或促使部分外资回流港股和A股，并在寻找低估值板块布局，近期在个别房企公开市场担忧下存在“错杀”的优质房企或为其提供了低估值的潜在配置选项。

本轮市场关注度提高的背景或与3月有所差异。年初以来，房地产股票曾经在3月经历过一波反弹，我们当时鲜明指出其背后原因，是基本面和信用预期的“V”形变化带来房地产板块及产业链股、债价格反弹。目前来看，与当时不同的是，当时是部分投资人有销售基本面修复预期，而目前是基本面承压带动投资下行从而对更多政策产生预期。同时，信用预期和当时也有不同，当时是从个别房企公告感受到了新增资金出现的积极可能，而目前更多或是市场在观察部分城市，不同类型去库存政策（需求端和供应端）的进展和评估阶段，拥有一些观察点溢价。

结论，近期房地产板块关注度有所提高，关注点可以归纳为两类：一类是从基本面承压角度对更多政策的持续期许，不限于需求端以及供应端政策；另外一类则是不论从全球流动性或者国内流动性变化视角，关注风格切换的可能。政策层面建议同等重视供需两端政策。供给端，一方面是房企项目的融资支持进一步推进落地，另一方面是行业库存结构优化相关政策。需求端，预计继续因城施策推进限制性政策的逐步退出。流动性层面，若日元贬值以及美国降息推后的预期进一步发酵，资金回流及板块的流动性改善或有一定持续性。标的层面，建议关注拥有历史稳定的“持续内生性现金流创造能力”记录的高质量周转公司。

风险提示：政策改善不及预期，流动性改善不及预期，基本面不及预期，市场风格切换不及预期等。