受疫情拖累，20Q1收入同降51%、归母净利亏损

　　2020Q1公司实现收入0.49亿元、同降51.33%，归母净利-738.17万元、由盈转亏，扣非净利-715.23万元、由盈转亏，EPS为-0.02元。公司业务主要为裘皮代工、裘皮品牌批发零售及华斯小镇店铺转让及出租。受疫情影响，20Q1公司春节后停产、停业时间同比增长，产品销量下滑，且店铺转让、出租收入减少，共同导致收入下降幅度较大，毛利率同比下滑、销售及管理费用率提升导致净利亏损。

　　分季度来看，2019Q1-2020Q1公司收入同增-5.82%、27.31%、-41.43%、6.69%、-51.33%，归母净利同增2.65%、2.13%、-47.53%、2.23%、由盈转亏。受公司转让商铺收入确认时点影响，2019年各季度收入、利润波动幅度较大，2020Q1肺炎疫情导致公司业绩增速环比下滑。

　　20Q1受疫情影响公司毛利率降、费用率增

　　2020Q1公司毛利率同降3.41PCT至27.63%，主要由于公司收入同比下滑幅度较大，人工等成本较为刚性。分季度来看，19Q1-20Q1毛利率分别为31.04%（-2.01PCT）、26.86%（+1.29PCT）、26.43%（+9.37PCT）、22.11%（-6.10PCT）、27.63%（-3.41PCT），受转让商铺收入确认时点影响公司季度毛利率波动幅度较大。

　　2020Q1公司期间费用率同增9.43PCT至40.99%，主要由于受肺炎疫情影响收入规模减少、部分费用支出较为刚性，其中销售、管理、研发费用率分别同增4.51PCT、10.27PCT、0.75PCT至17.06%、23.65%、1.73%；财务费用率同降5.36PCT至0.28%，主要是汇率变动带来汇兑收益增加。

　　政府有偿收回公司不动产，控股股东提供借款支持

　　我们认为：1）短期内受新冠肺炎疫情影响，下游裘皮服装销售及出口较为疲软，预计2020年公司裘皮主业收入增长压力较大。2021年后裘皮消费有望复苏，公司加强华斯小镇运营，预计收入恢复增长。2）2020年受疫情影响，预计公司毛利率有所下滑、费用率提升。2020年3月公司公告当地政府拟有偿收回公司持有不动产、评估价值7900.93万元，增厚利润水平。2021年预计公司恢复正常运营，受基数较高影响净利同比下滑。3）2020年3月10日公司公告控股股东贺国英自愿向公司提供不超过4800万元的借款，有效期12个月，按照同期银行贷款利息计算，支持公司业务运营及发展。

　　考虑到政府收回公司不动产增加利润以及新冠肺炎疫情影响，我们上调2020年EPS预测为0.17元、下调2021年EPS预测为0.04元（原值为0.05/0.06元），预测2022年EPS为0.04元，目前股价对应20年27倍PE，维持“中性”评级。

　　风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、海外需求疲软、国内消费市场低迷、人民币汇率波动等。