公司概述

　　2022Q1公司收入/归母净利/扣非归母为4.84/1.69/0.13亿元，同比增长9.44%/512.32%/-52.81%，净利增长主要来自土地收储收益得以确认（1.55亿元），净利超预期但扣非净利低于预期。

　　分析判断

　　收入放缓受疫情影响发货。公司收入仅增长9%主要由于：（1）销量略有下降，3月疫情反复、影响发货，预期疫情对物流的影响5月份逐渐减弱。（2）根据我们测算，公司虽然在21Q4提价约28%，但22Q1基本未提价，估计22Q1提价的客户接受度降低。

　　毛利率下滑受原材料及能源涨价影响。毛利率下降5.32PCT至18.36%，主要由于原材料涨价而公司22Q1未能提价以及汇率波动，其中化工原料价格同比上涨约20-40%，天然气价格同比上涨约28%。扣非净利率下降3.5PCT至2.7%，期间费用率增加1.05PCT至15.16%，主要来自研发费用增加1.55PCT至7.7%。

　　存货由于疫情导致发货延迟。Q1存货为5亿元，较21年末提升6%。

　　投资建议

　　我们判断公司拐点在下半年：（1）沙发客户下半年迎来发货改善；（2）海外大客户有望下半年放量，但新能源车放量可能要到明后年。22年产量预计增长15-20%、收入增长20-30%。公司已推出三期员工持股计划，中长期通过水性无溶剂PU进入海外大客户带动盈利改善的逻辑不变。

　　维持22-24年收入25.44/31.38亿元/38.33亿元，考虑土地收储贡献一次性收益，将2022年归母净利从1.84亿元上调至3.34亿元，维持23/24年归母净利分别为2.46/3.2亿元，对应将22年EPS从0.85元上调至1.54元，维持23/24年EPS分别为1.13元/1.48元，2022年4月28日收盘价11.96元对应PE为9/12/9X（22年剔除土地收益），中长期仍看好水性无溶剂产品带来的客户结构和盈利能力改善，维持“买入”评级。公司回购均价15.39元、15.88元提供相对安全边际。

　　风险提示

　　疫情反复风险；原材料、运费大幅波动风险；系统性风险。