事件：

　　公司发布2022年半年报：2022年上半年实现营业收入5.76亿元，同比下降8.59%；归母净利润55.49万元，同比下降99.18%；扣非归母净利润-281.79万元，同比下降104.36%；基本每股收益0.002元/股，同比下降99.39%。2022年第二季度实现营业收入2.54亿元，同比下降14.47%；归母净利润-140.25万元，同比下降105.17%；扣非归母净利润-424.06万元，同比下降116.32%。

　　国元观点：

　　出生率下降致婴儿用品收入下滑，成人失禁用品收入稳定增长

　　2022H1公司成人失禁用品/婴儿护理用品/宠物卫生用品/口罩及其他营收分别为2.49/2.71/0.44/0.12亿元，分别同比+11.17%/-23.37%/+9.73%/-4.24%，占主营业务收入的比例分别为43.28%/47.03%/7.67%/2.03%。整体收入下降主要系出生率下降，2022H1婴儿用品收入下降，产品结构发生变化所致。同时，由于国家总人口出现增速明显放缓，成人失禁用品市场发展潜力巨大，分部业务收入有望维持稳定增长。

　　原材料成本上涨致利润率下滑，积极加大品牌推广及渠道开拓

　　盈利能力方面，2022Q2公司毛利率/净利率分别为12.33%/-0.55%，较2021Q2分别同比-10.24%/-9.66pcts，较2022Q1分别环比+0.26/-1.16pcts，主要系原材料成本上涨所致。费用率方面，2022Q2公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为10.84%/3.49%/5.40%/-6.29%，分别同比+4.51/+1.53/+1.05/-6.90pcts。销售费用上升主要系加大品牌推广力度及渠道开拓，财务费用下降主要系资金收益及汇兑损益收益增加。

　　拥有丰富品牌产品矩阵，大力拓展成人失禁用品业务

　　公司旗下拥有“可靠”、“吸收宝”、“安护士”等系列知名品牌，2017年至2021年公司和“可靠”品牌在国内成人失禁用品生产商和品牌中综合排名蝉联第一，未来公司将继续在产品研发、生产制造及品牌建设等方面不断创新，进一步扩展产品品类，保持竞争优势。其中，公司近年推出了专为亚洲女性设计的轻度失禁用品隐形吸水巾和隐形出行裤，并推出了专业男士专用吸水巾等，以针对不断觉醒的轻度失禁群体。未来，公司将侧重成人失禁用品市场，扩大销售规模和市场占有率，同时解决出生率持续下降对公司经营产生的不利影响。

　　投资建议与盈利预测

　　成人失禁用品渗透率仍有较大提升空间，公司作为行业龙头，将受益于成人护理产品为主的自有品牌的销售增长。我们预计公司2022-2024年营收分别为12.22/14.06/15.49亿元，归母净利润为0.21/0.90/1.52亿元，EPS为0.08/0.33/0.56元/股，对应PE为151/35/21倍，考虑业绩短期承压以及外部影响因素消除时间的不确定性，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　市场竞争风险、婴儿出生率下降风险、原材料价格波动风险、汇率风险。