支撑评级的要点

　　订阅渠道双转型成效显著，现金流表现亮眼。年初至三季度，公司订阅收入同比增长51.0%，订阅ARR1.2亿元，较上年期末增长率为30%；渠道方面，公司与神州数码达成中国区分销合作，前三季度来自代理渠道的收入达1.2亿元（+30%），占营收比例为28.2%，较去年同期提升了4.9PCTs。公司前三季度经营净现金流为1923万元（+38.4%），主要是由于公司销售商品提供劳务收到的现金增加以及现金支出加强管控所致。

　　坚持长期布局，加大研发投入。公司利润有所下滑，主要是由于：（1）研发投入加大。前三季度，公司布局新产品研发，相应人员薪酬及网络宽带费有所上升，研发费用达1.4亿元（+31.1%），研发投入占营收比例达32.3%，比上年同期增加5.9PCTs。（2）联营企业利润下降。公司前三季度计提联营企业投资损失1,930万元，较上年同期增加计提1,079万元。

　　深挖客户需求，发力垂直赛道。公司依托自身在电子文档领域的深厚积累，针对客户需求，不断开拓应用场景。船舶领域，公司与中国船级社签署框架合作协议，为相关图纸设计单位提供图纸管理系统；汽车制造与轨道交通领域，公司提供自主可控的领域级图纸信息化管理系统；医疗领域，公司文档数字化管理方案能够实现创建电子病历、无障碍辅助等功能。

　　估值

　　调整2022~2024年净利润为0.5、0.7和1.0亿元，EPS为0.75元、1.02元和1.44元（考虑到公司加大研发投入，下修17%-25%），对应PE为106X、78X和55X。公司订阅收入高速增长，维持买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　费用管控不及预期；海外经营风险；产品迭代不及预期。