事件：

　　10月27日，苏农银行发布2022年三季报，实现营收30.5亿，同比增长6.7%，归母净利润12.5亿，同比增长20.6%。加权平均净资产收益率（ROAE）为11.51%，同比提升0.8pct。

　　点评：

　　营收提速，盈利增速维持20%以上高位。前三季度苏农银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为6.7%、8.9%、20.6%，较中期变动0.4、1.2、-0.2pct。

　　3Q单季营收、归母净利润同比增速分别为7.5%、20.2%，较去年同期提升4.7、2pct。在信贷供需矛盾加大、行业息差收窄背景下，公司营收增速逐季改善，盈利增速保持20%以上高位，业绩增长呈现较强韧性。拆分盈利增速结构：规模、非息为主要贡献项，分别拉动增速33.2、21.3pct，较中期走阔5.2、13.5pct；净息差为主要拖累项，拖累业绩增速34.2pct，幅度较中期放大15.9pct，净利息收入延续“以量补价”模式，前三季度净利息收入增速-0.5%，比中期收窄5pct。3Q公司拨备计提力度不减，拖累盈利增速3.7pct，较中期走阔19pct。

　　信贷投放节奏有所放缓，苏州地区信贷景气度较高。3Q22末，苏农银行总资产、贷款同比增速为14.8%、15.9%，分别较上季变动1.9、-4.4pct，信贷增速虽略有放缓但仍为支撑资产端扩张的主要力量。公司3Q单季贷款新增22.7亿，同比少增30亿，存量占生息资产比重较上季下滑0.8pct至60.9%。其中，对公、零售、票据分别新增11.9、10.4、0.4亿，分别同比多增15.8亿、少增16.4和29.5亿。3Q主要受疫情扰动、市场融资需求修复基础不牢等因素影响，零售端贷款投放在前期较高基数下增长放缓，低息票据业务适度压降，拖累整体表内信贷增长，节奏略有放缓。区域结构层面，除吴江区外的苏州其他城区单三季度信贷新增21.6亿，增量占总贷款比重超95%，存量占比较2Q末提升1.6pct至19.8%。苏州地区信贷投放维持较高景气度，公司进军苏州城区战略效果逐步显现。

　　零售存款增势不减，存款增速提至12.5%。3Q末，苏农银行总负债、存款增速为15.2%、12.5%，较上季分别提升2、0.3pct，存款增速延续年内逐季走高态势。公司3Q单季新增存款34.5亿，同比多增7亿，存量占付息负债比重基本维持85%高位，负债结构稳定均衡。结构方面，定期、活期存款单三季度分别新增40.5亿，减少7.3亿，同比分别多增9亿，少减4亿，存量占比分别为56.3%、36.3%，分别较上季末提升1.7pct、下滑1.5pct，存款定期化程度略有提升。3Q末，公司存贷比为81.3%，较上季回落0.4pct，存贷增长匹配度有所改善。

　　3Q息差或小幅收窄，负债端压力将随存款重定价逐步释放。测算结果显示，苏农银行前三季度息差1.98%，较中期收窄4bp，NIM呈现收窄态势。其中，生息资产收益率3.92%，较2Q下滑2bp，考虑主要受信贷供需矛盾加大、8月LPR报价下调等因素影响，贷款收益率仍存在下行压力。付息负债成本率为2.08%，较2Q提升3bp，存款定期化趋势下公司负债成本有所承压。但公司上半年根据市场情况已调降部分高息存款产品定价，预计未来负债端压力将随存款重定价推进有所缓释。

　　非息收入占比23%略降，投资收益高增支撑非息收入走强。前三季度苏农银行非息收入同比增长41%至7亿，增速较上季提升28pct。拆分结构看，前三季度净手续费及佣金收入0.97亿，受前期较高基数影响延续年内同比负增长态势，增速-40%，幅度较上半年有所收敛。净其他非息收入同比增长80%至6亿，增速延续逐季走高趋势，投资收益为主要驱动因素（YoY+138%）。

　　不良率降至0.94%，关注率较上季改善10BP降至1.76%。3Q末，苏农银行不良率、关注率分别为0.94%、1.76%，较2Q末改善1bp、10bp，延续2021年来逐季改善趋势创历史新低，不良生成压力持续减轻。3Q单季公司不良余额新增0.12亿，拨备余额新增0.62亿，拨贷比较上季末小幅回落3bp至4.12%，3Q末拨备覆盖率437.2%，较上季基本持平。公司秉持“风险前置，提前介入”原则，推动风险充分暴露，拨备审慎计提，风险抵补能力持续增强。

　　25亿可转债陆续转股，资本储备持续增厚。3Q末，苏农银行核心一级/一级/资本充足率分别为10.69%、10.69%、12.62%，较上季分别变动0.26、0.26、-0.01pct。公司目前盈利维持高增，资产质量持续向好，不良净生成压力较小，内源性资本补充能力较强。此外，据公司近期披露的3Q末可转债转股结果，仍有13亿元可转债待转股，后续若可实现全部转股，静态测算下可改善核心一级资本充足率约1pct至11.68%。当前转股价为5.21元/股，强赎价为6.77元/股，据10月27日收盘价4.62元/股，距离强赎价空间约47%。

　　盈利预测、估值与评级。苏农银行地处江苏省乃至全国经济最发达的地级市苏州市，作为苏州市属唯一一家上市农商行，近年来持续进军苏州城区，非吴江区市场份额逐步上行，近5年总资产复合增速在江苏地区9家上市银行中处于领先地位。公司战略定位较为明确，在2021年年初已明确提出“五年再造一个苏农银行”的目标，目前已进入发展快车道。信贷业务主要针对江苏地区中小制造业企业，能够与国有大行分支机构及其他农商行形成一定差异化竞争。资产质量持续向好，较高的资本充足率、审慎的资产分类、较强的存款优势以及跨区域经营潜力，将推动公司盈利和ROE稳定，业绩确定性较强。公司当前PB（LF）倍数为0.62，已位于近5年历史低位。为此，维持公司2022-2024年EPS预测为0.79/0.92/1.07元，当前股价对应PB估值分别为0.59/0.54/0.49倍，对应PE估值分别为5.88/5.02/4.3倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情出现反复，经济压力加大。