收入端增长稳健，利润端超预期。2022年公司工业端收入为18.80亿元，同比增长11.73%；商业收入为17.23亿元，同比增长8.52%。其中Rx产品营收9.16亿元（yoy+17.69%），毛利率为78.20%，同比减少4.45个百分点，主要因原料成本上涨；OTC产品营收9.63亿元（yoy+6.59%），毛利率为75.57%，同比增加0.49个百分点。

　　扣除华方医护的并表影响，2022年公司实际实现归母净利润4.20亿元（yoy+29.45%）。其中联营企业健民大鹏贡献利润约1.50亿元（yoy+33.71%），本部利润为2.70亿元（yoy+27.19%）；2022Q4联营企业健民大鹏贡献利润约3506万元（yoy+92%），本部利润为5919万元（yoy+19.89%）。

　　培育OTC长期品牌力，看好收入规模及盈利能力进一步提高。OTC端龙牡壮骨颗粒持续性广告宣传增加品牌知名度，KA连锁精细化运营，提升门店覆盖率，促进龙牡壮骨颗粒长期稳健增长。我们认为公司OTC产品随着品牌力的进一步增强和规模增加，盈利能力也有望进一步提高。

　　处方药端预计维持高增长态势，1）多个独家基药品种有望受益基药986政策持续快速增长；2）通过开展循证医学研究增加适应症，推动存量产品的二次开发放量；3）新产品贡献增量，中药1.1类新药七蕊胃舒胶囊新上市且通过医保谈判，看好中长期业绩贡献。4）在研产品丰富，其中中药1类新药通降颗粒取得药物临床试验批准通知书、小儿紫贝止咳糖浆提交NDA，获得受理通知书，牛黄小儿退热贴Ⅲ期临床研究病例入组即将完成。

　　健民大鹏体外培育牛黄具有长期成长性。健民大鹏是国内唯一的体外培育牛黄的生产商和供应商，体外培育牛黄在有效成分含量、药效上和天然牛黄基本等同，被批准可以替代天然牛黄应用于38种临床急重病症用药的中成药品种。天然牛黄稀缺，体培牛黄因此具有较大替代市场空间和长期成长性。

　　盈利预测我们预计2023-2025年EPS分别为3.41/4.21/5.17元，对应当前股价PE为22.13/17.93/14.59倍，公司品牌优势显著，龙牡稳健增长，其他OTC和处方线大单品有望贡献业绩弹性，健民大鹏持续性贡献利润，维持“买入”评级。

　　风险提示龙牡壮骨颗粒销售不及预期；集采降价风险；疫情影响医药商业运转；竞争加剧；在研产品推进进度不及预期；医药政策风险等。