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　　3月28日，公司公告2022年报。2022年，公司实现总营收627.31亿元（-6.09%），归母净利56.21亿元（+15.51%），扣非归母净利52.17亿元（+17.65%）。22Q4单季，公司实现总营收180.91亿元（+14.84%），归母净利15.55亿元（+10.06%），扣非归母净利13.37亿元（-1.26%）。公司每股派发1元（含税）现金红利，分红比例为61.64%，股息率约4.28%。

　　Q4收入提速增长，经销商数量增长稳健

　　1）22Q4收入提速增长。22年，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入分别为271.89/334.64/72.82亿元（内部抵减收入为53.58亿元），同比-0.59%/-14.36%/+15.45%，其他收入增长主要得益于公司禽业新建项目陆续投产。22Q4，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入同比+6.15%/+10.47%/+88.52%。

　　2）包装肉销量增长稳健。分量价来看，22年，公司包装肉制品/生鲜产品销量分别同比+0.29%/-16.46%，推算单价分别为1.74/2.18万元/吨，同比-0.88%/+3.40%。

　　3）经销商数量稳健增长。22年，公司直销/经销收入分别为118.77/506.98亿元，同比-3.59%/-6.74%。22年末，公司共有经销商19,938家，同比+5.23%。

　　结构升级提升肉制品吨毛利，冻品释放生鲜肉利润弹性

　　1）包装肉制品、生鲜产品吨毛利均同比提升。22年，公司毛利率为16.39%，同比+1.04pct；其中，包装肉制品/生鲜产品吨均毛利为0.53/0.13万元/吨，同比+5.39%/+3.73%。22Q4公司毛利率为14.72%，同比+6.35pct，环比-0.88pct。

　　2）包装肉制品盈利能力稳健提升，冻品释放生鲜肉利润弹性。22年，公司净利率为9.14%，同比+1.82pct；包装肉制品/生鲜产品吨利润分别为0.40/0.06万元/吨，同比+0.02/+0.05万元/吨，结构升级推动下，包装肉制品盈利能力稳健提升，生鲜肉业务在下半年猪价上涨的背景下，冻品库存释放利润弹性。22Q4，公司净利率为8.82%，同比-0.19pct。

　　加速升级肉制品，把握预制菜机遇

　　1）猪价下行，屠宰利润率有望提升。公司采用冻品与鲜品、国产肉与进口肉相结合的方式，有效平滑猪价对生鲜品的利润影响。22年11月以来，我国猪肉价格下降幅度超40%，公司通过加大鲜品占比，屠宰业务利润率有望提升。

　　2）肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，加速肉制品结构升级，2022年，公司大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。

　　3）把握预制菜机遇。公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+粤菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。

　　投资建议

　　公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计2023、2024、2025年公司归母净利分别为61.26、67.66、72.67亿元，同比增长8.98%、10.45%、7.40%，对应3月28日PE分别为14、13、12倍（市值883亿元），维持“增持”评级。

　　风险提示

　　食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。