事件：公司发布2022年年报。公司2022年实现营业收入约529亿元，同比下降29%；归母净亏损约386亿元，较上年亏损（166亿元）增加约220亿元，位于业绩预亏区间中值附近；扣非归母净亏损约392亿元，较上年亏损（171亿元）增加约221亿元，位于业绩预亏区间下限附近。

　　国内航空需求恢复承压，22全年经营数据探底。公司2022年ASK（可用座公里）较2021年同期下降36.9%，较2019年同期下降66.6%，其中国内航线ASK较2021年同期下降38.4%，较2019年同期下降46.4%；国际航线、地区航线ASK较19年同期分别下降95.8%、97.4%。公司2022年综合客座率为62.7%，较2021年同期减少5.9pct，较19年同期减少18.3pct。2022年公司飞机日利用率为3.95小时，同比减少2.32小时。公司2022年12月底共运营762架客机，较2021年底增加2.1%，低于上年同期增速（5.4%）。

　　客公里收益提升，客运收入同比下滑。2022年公司客公里收益为0.6345元，较2021年增长13.8%，较2019年同期增长18.8%，其中国内、国际、地区客公里收益较2021年分别增长7.0%、26.6%、47.1%。综合量价影响，公司2022年客运收入为383亿元，同比下降34.3%，较2019年下降69.2%。

　　油汇波动致毛利率承压。由于生产运行投入同比减少，2022年公司起降费、餐食成本分别同比下降32.8%、47.1%；2022年公司航油消耗量下降35.5%，但受航油价格大幅上涨的影响，公司航油成本同比增加10%。综合以上，公司2022年主营成本同比下降3.5%，小于收入降幅；主营业务毛利率为-56.55%，同比减少41.4pct。另外，受汇率大幅波动影响，公司22年产生汇兑净损失40.9亿元，财务费用同比增加150%。

　　取得山航控制权，机队规模或跃升至国内第一。2023年3月22日，公司公告已取得山航集团的控制权，直接及间接持有山航股份64.8%的股份。通过收购山航，国航客运机队规模将达到891架（不含公务机），超过南航（879架）跃升至国内第一（截至2022年H1，山航机队规模为134架）；山航在山东区域市场份额保持领先，在日韩及东南亚航线拥有一定份额，整合后将对国航现有航线网络形成补充，助力国航进一步提升在国内二线市场及东南亚市场的份额。

　　投资建议：航空客运需求持续修复，暑运有望迎来出行需求集中释放；公司区位优势明显，航线质量优异，国际航线占比高，海外需求恢复后盈利弹性更大。考虑到国内航空客运需求修复态势较好（暂不考虑山航并表），我们上调公司23、24年净利润预测分别为42亿、107亿（原为41亿、100亿），新增25年净利润预测为120亿；维持公司A股、H股“增持”评级。

　　风险提示：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。