事件：浙商证券公布2022年年报，公司实现营收168.14亿元，同比+2.41%，实现归母净利润16.54亿元，同比-24.66%，平均加权ROE6.58%，同比减少3.32个百分点，基本每股收益0.43元，同比-25.86%。
　　点评：
　　投资业务承压,拖累全年业绩。公司归母净利润下滑源于受资本市场行情影响，自营业务收入6.85亿元，较上年同期18.41亿元同比减少62.79%。自营规模458.2亿元，同比减少1.3%，其中交易性金融资产439.98亿元，同比减少3.95%，债券/公募基金/股票/券商资管产品期末余额分别为330.62/43.71/20.43/16.68亿元，同比-5.9%/+51.3%/-40.6%/+24.5%。
　　投行业务受行情拖累，下半年现复苏趋势。投行收入实现7.79亿元，同比下降28%。IPO承销金额31.96亿元，同比+5.0%。再融资承销金额55.23亿元，较上年-33.0%，债券承销金额811.45亿元，较上年减少35.7%。相比22H1，H2公司投行业绩明显回暖，下半年公司完成全年全部四单IPO主承销，实现投行收入5.16亿元，环比上半年+96.2%，。公司将继续贯彻“深耕+聚焦”的发展战略，继续以浙江省凤凰计划为契机，提升投行业务规模，向第一梯队投行迈进。
　　经纪业务市占率持平，两融业务市占率上行。公司实现经纪业务手续费收入18.69亿元，同比-10.34%，公司全年股基交易额46495.05亿元，同比-10.47%，市占率较上年基本持平。同时公司两融余额截至2022年12月底为171.71亿元，较2021年末下降10.03%，两融份额提升至1.075%。
　　基金代销受市场冲击，私募代销高占比为发展赋能。2022年，公司经纪业务收入中代销金融产品业务收入为3.03亿元，同比-36.47%，我们预计系代销金融产品费率由0.55%下降至0.36%所致。22年末金融产品保有量412亿元，相较2021年底445亿元-7.4%。考虑到协会披露非货基公募保有量为130亿元，我们估计公司重点发力的私募代销保有量为282亿元，占比68.4%。公司面对市场调整，及时转变业务思路，从产品销售模式向资产配置模式转型，向以客户需求为中心、注重产品组合配置的财富管理新模式迈进。由于公司持续搭建高素质投顾团队，对客户资产把控能力强，同时具备专业的金融产品选品体系，客户投资体验与管理客户资产规模增长实现良性循环。浙江省高净值人群聚集，公司在私募基金代销领域具备地域及专业性优势，公司盈利能力有望随私募基金保有量增长而继续提升。
　　资管规模继续压缩，主动管理规模占比持续提升。作为2022“头号工程”，资管业务全年实现收入4.35亿元，同比+10.3%,资管规模继续压降至917.17亿元，其中主动管理892.26亿元，占比97.28%，较2021年底继续上升16.44pct。资产管理业务积极挖掘市场机会，强化主动管理能力。公司坚持以投研建设为核心，树品牌、强服务、做规模，积极打造具备市场竞争力的明星产品，坚定“打造权益特色的行业一流资产管理公司”发展定位，力争成为产品线齐全、具备特色竞争优势的行业财富产品提供商。
　　期货业务稳定发展。截至2022年12月底，客户权益319.89亿元，同比增长58.02%，成交金额12.39万亿元，同比减少8.6%，成交金额市占率1.16%，较上年底下降0.01pct。
　　盈利预测与投资评级：浙江经济发达，上市公司和高净值人群资源丰富，公司投行、财富管理业务有良好区位支撑，私募特色的财富管理优势有望进一步凸显，公司盈利能力有望随财富管理业务收入贡献提升实现质的飞跃。此外，市场经济复苏有望大幅改善公司自营投资收入，公司业绩有望从23年开始实现强劲复苏。我们预计2023-2025E归母净利润分别为25.62/27.26/29.16亿元，对应2023-2025EPE为15.39x/14.47x/13.52x，维持“买入”评级。
　　风险因素：证券市场波动导致自营业务盈利波动；市场复苏不及预期；财富管理模式转型效果不及预期。