事件：2022年公司实现营收/归母77.76/9.46亿元，较上年调整前-4.87%/+15.31%；加权平均ROE较上年调整前降低1.10pct至13.49%。
　　固废并表贡献利润增量，2022年归母净利润较上期增长15%。2022年公司综合毛利率29.41%，较上年调整前+5.21pct，主要系固废并表&运营占比提升抬高整体毛利率。2022年公司运营收入占比达77%，业务结构改善盈利质量提升。分业务：1)供水：2022年营收9.34亿元，同减0.82%；毛利率同降5.92pct至41.60%。2022年售水量3.94亿m，同增4.11%，平均水价2.37元/吨。2)污水：2022年营收22.93亿元，同增30.14%，毛利率同增0.19pct至40.26%，2022年污水处理量11.51亿m，同增18.73%，平均水价为1.99元/吨，同增17.74%，污水提标带来量价齐升。3)燃气：2022年燃气销售营收19.03亿元，同增22.44%，毛利率同降5.49pct至5.33%，售气量5.13亿方，同增7.05%，能源成本上涨盈利承压，期待后续燃气顺价带来边际改善；燃气工程营收4.06亿元，同降33.73%，毛利率同增1.13pct至61.94%。4）固废：2022年营收7.36亿元，毛利率43.89%，鼎元生态归母净利1.17亿元完成业绩承诺。5）水务工程：2022年给排水工程营收5.51亿元，同减25.80%，毛利率同增12.40pct至26.97%；污水环境工程营收8.34亿元，同降68.93%，主要系提标扩容改造步入尾声，后续厂网一体化空间有望释放。
　　经营性净现金流持续向好。1）2022年公司经营活动现金流净额21.88亿元，同比增加58.39%；2）投资活动现金流净额-19.38亿元，同比减少22.26%；3）筹资活动现金流净额-14.28亿元，同比减少44.53%。
　　南昌市管网投资空间超200亿，控股股东积极参与公司有望受益。南昌市为彻底解决污水管网建设和改造缺乏系统性等问题，政企联合总投入近200亿元，公司借力控股股东水业集团（南昌市水环境治理雨污管网改造工程业主单位）先发优势，积极拓展污水管网工程和运维服务，打开新空间。2023Q1公司厂网一体化订单陆续落地。
　　供水产业链延伸拓展直饮水，计划完成南昌50个管道直饮水项目。公司打造管道直饮水南昌样板，迅速完成两个试点建设，公司作为南昌供水龙头，具有区域渠道、品牌竞争、管理团队、技术创新等多重优势。
　　盈利预测与投资评级：公司固废资产已成功注入并表，南昌市管网投资&直饮水打开业务空间。我们将2023-2024年归母净利润从11.84/13.72亿元下调至10.47/11.90亿元，预计2025年归母净利润为12.71亿元，2023-2025年同比+11%/14%/7%，对应2023-2025年EPS分别为0.96/1.09/1.17元。当前市值对应2023-2025年PE7.5/6.6/6.2倍，公司2022-2023年承诺分红不低于50%，有安全边际。维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险、市场拓展风险、项目进展不达预期