事件：公司发布2023年一季度报告。2023Q1公司实现营业收入35.26亿元，同比+13.74%；实现归母净利润0.65亿元，同比+7373.28%；实现扣非归母净利润0.56亿元，22Q1实现扣非归母净利润-0.25亿元，23Q1同比扭亏为盈。

　　23年首季实现开门红，盈利能力持续改善。（1）23Q1公司实现啤酒销量96.31万千升，同比增长12.8%，吨酒价格/吨酒成本分别同比约+0.8%/-2.6%。23Q1单季度毛利率为36.78%，同比提升2.24pct，我们判断主要受益于产品结构的优化、成本压力的缓解与生产端效率提升。（2）从费用端来看，公司2023年第一季度销售/管理/财务费用率分别为12.5%/12.0%/-1.2%，同比+0.6pct/-1.3pct/-0.1pct。Q1销售费用率有所提升，我们判断系消费场景逐步恢复后公司加大促销推广与持续培育大单品所致；管理费用率下滑主要系公司内部改革成效的体现。（3）2023Q1公司归母净利率达到1.83%（同比提升1.80pct），盈利能力大幅改善。

　　改革红利不断释放，展望全年业绩可期。公司新管理层上任后改革思路清晰，通过构建“1+5+N”总部全新组织架构，积极推进降本增效举措，2023年3月以来公司控股股东挂牌拟转让曲阜三孔、莱州和长沙三家子公司股权，产能优化步伐加快，利润弹性可期。2022年公司大单品U8销量增速超50%，带动产品结构升级与ASP提升，23年在全链路营销下有望随市场区域扩张与渠道拓展保持较快增长；同时公司持续发力中高端，2022年9月总部精酿中心竣工投产，标志着北京、广西两大精酿啤酒生产基地布局构成，成为高端品牌与产品快速孵化的生产基地，高端化战略推进有序。

　　投资建议：燕京啤酒在内部改革红利逐步兑现下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现营收145.93/159.04/171.55亿元，同比+10.5%/+9.0%/+7.9%，实现归母净利润6.04/8.54/10.97亿元，同比+71.4%/+41.4%/+28.5%，EPS分别为0.21/0.30/0.39元，对应PE分别为62.8x/44.4x/34.9x，维持“增持”评级。

　　风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。