事件：公司4月25日晚发布2023年一季报，实现营收94.4亿元，同比下滑13.4%；归母净利润8.85亿元，同比下跌21.3%；扣非后归母净利润8.8亿元，同比下降21%。
　　点评：
　　成本下降抵消量价下行拖累，2023Q1业绩环比仍有增长。公司2023Q1归母净利润同比下降21.3%，环比增长9.8%。业绩同比下滑主要系铝产品量价承压：1）价：2023Q1长江有色铝A00均价18456元/吨，同比下跌16.8%，环比下跌1.6%。2）量：2022年9月和2023年2月云南省两度限电减产，Q1电解铝产量同环比均有下滑，较公司计划减少约3.7万吨。业绩环比改善主要因成本下降贡献，2023Q1综合毛利率为15.8%，较2022Q4环比提升5.44个百分点。
　　单季度财务费用降至2010年以来新低，资产负债率创历史新低。公司2023Q1单季度财务费用降至3525万元，创2010年以来单季度最低，主要系公司有息负债的下降。截至2023Q1，公司资产负债率降至31.82%，较2022年末下降3.47个百分点，创下历史新低。
　　铝供给：整体偏紧，云南降雨来水仍不及预期。根据国家气象局数据，云南4月1日-25日的降雨量仍明显低于往年同期平均水平。截至4月26日，溪洛渡水库的水位为551米，当前水位较2022/2021年同期分别低30/18米。云南在枯水期（11月至第二年的5月）期间电力仍将维持紧张，预计2023年电解铝整体供给较紧，尤其在上半年。
　　铝需求：地产用铝同比改善，看涨2023年铝价。据光大证券金属团队已外发的《价值重估三重奏：复苏、碳税与安全——煤钢铝动态报告》，在经济复苏和保交楼背景下，2023年地产竣工面积有望改善，在保守假设（地产用铝同比增长4%）下，中国电解铝小幅过剩7万吨；在乐观假设（地产用铝同比增长9%）下，中国电解铝将短缺48.7万吨。整体仍处于紧平衡，2023年铝价有望上行。
　　盈利预测、估值与评级：考虑铝供给仍偏紧，需求端边际转好，我们看好铝价上行给公司带来的投资机会。维持前期对公司的预测，2023/2024/2025年归母净利润分别为57/62/68亿元，同比增长24%/9%/9%，对应当前股价的PE分别为9/8/7倍，维持对公司“增持”评级。
　　风险提示：云南来水不及预期；在建项目进展不及预期，铝价大幅下跌风险。