事件

　　公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营收46.53亿元，同比+15.54%；实现归母净利润7.08亿元，同比+81.81%。2023Q1实现营收10.03亿元，同比+10.43%；实现归母净利润1.02亿元，同比-61.51%。

　　点评

　　板城烧锅酒、文王贡酒及武陵酒增长亮眼，线上渠道迅速拓展。分产品看，2022年衡水老白干/板城烧锅/文王贡/孔府家/武陵酒分别实现营收21.40/8.31/4.69/1.46/7.63亿元，分别同比+1.59%/+39.60%/+39.01%/-17.57%/+42.27%；2023Q1高档酒/中档酒/低档酒分别实现营收3.89/2.86/2.40亿元，分别同比-9.53%/+38.03%/+36.39%，板城烧锅酒、文王贡酒及武陵酒增长亮眼；分区域看，2022年河北/安徽/湖南/山东/境外/其他省份分别实现营收27.91/4.69/7.63/1.31/0.15/1.81亿元，分别同比+11.92%/+39.01%/+42.27%/-21.51%/+49.16%/-13.39%，2023Q1分别实现营收5.52/1.12/1.56/0.27/0.05/0.62亿元，分别同比+11.30%/+30.60%/+4.01%/-17.86%/+46.43%/+38.91%，河北基地市场稳固。分渠道看，2022年线上/线下分别实现营收0.95/42.55亿元，分别同比+23.48%/+15.73%，2023Q1经销/直销（含团购）/线上分别实现营收8.24/0.72/0.18亿元，分别同比+8.54%/+73.25%/+52.03%，线上增长迅速。

　　费用管控成效显现，剔除激励费用后一季度业绩靓丽。成本端，2022年公司毛利率为68.36%，同比+1.04pct，2023Q1毛利率为65.42%，同比-4.80pct，一季度毛利率下降推测与春节前感染达峰、高端白酒销量占比下降相关。费用端，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为30.32%/8.51%/0.31%/-0.19%，分别同比-0.41pct/-0.63pct/-0.08pct/-0.31pct,2023Q1费用率分别为25.88%/11.43%/0.26%/-0.42%，分别同比-10.86pct/+0.72pct/-0.07pct/-0.53pct，费用管控成效显现，其中2023Q1管理费用率受股份支付费用影响同比增加。利润端，公司2023Q1实现归母净利润1.02亿元，同比-61.51%，剔除股份支付费用后实现扣非归母净利润约1.20亿元，同比+70.83%，远超营收增速。2022年净利率为15.21%，同比+5.56pct，2023Q1净利率为10.21%，同比-19.08pct。

　　品牌推广与管理效益有望显现，“衡水老白干+武陵酒”双轮驱动下前景可期。2022年，公司加速品牌高端化升级，推广“甲等·健康”的品牌核心价值。同时，积极落地内部改革，优化调整绩效考核体系。2022年公司限制性股票激励计划落地，有望增强与员工利益绑定。同年9月武陵酒一期二标项目投产，未来业绩增长支撑坚实。展望2023年，公司品牌推广与管理效益有望逐步显现，“衡水老白干+武陵”双轮驱动下，发展前景较为乐观。

　　投资建议

　　公司在省内衡水老白干稳健升级，以及省外武陵酒加强区域布局下，业绩有望稳步增长。我们预计2023-2025年公司EPS分别为0.81/1.10/1.48元/股，基于2023年4月26日收盘价，对应PE分别为42.23/30.94/23.04X，维持“推荐”评级。

　　风险提示

　　宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险。