22年业绩稳健增长，23Q1业绩增速超预期翻番
　　22年还原收购相关费用后业绩稳健增长，（1）分地区看：境内/境外业务分别实现销售收入14.9/10.2亿元，同比增长2.3%/11.5%。其中中国/欧洲/美洲/其他地区分别实现14.9/4.0/5.4/0.8亿元，同比+2.3%/-9.2%/+35.9%/+2.8%。（2）分产品看：软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/其他剂型/其他业务分别实现收入9.9/3.4/1.9/5.9/3.4/0.4/0.1亿元，同比+9.8%/+6.4%/-41.7%/+25.6%/+35.5%/-33.1%/-62.7%。23Q1收入同增67%，其中：我们预计内生收入同增30+%，BF收入贡献（较仙乐22Q1同增算）30+%。
　　22年内生盈利能力提升，23Q1内生净利率亮眼，持续降本增效
　　22年毛利率31.2%(-1.5pct)，净利率8.5%(-1.3pct)，还原回收购BF相关费用后内生净利率10.8%（+1pct）。22年毛利率波动我们判断主要受到原材料大幅上涨影响，公司对于大部分产品能实现成本传导但传导会有滞后。内生净利率亮眼主因公司持续降本增效。
　　22年整体费用率和21年基本持平：销售费用5.2%（-1.1pct）；管理费用率12.1%（+1.8pct）；研发费用率3.2%（-0.3pct）；财务费用率0.3%（-0.8pct），主因可转债利息费用化金额增加与汇兑收益增加。
　　23Q1毛利率27.7%(-0.4pct)，净利率2.7%(-0.8pct）。我们测算23Q1内生收入约5.6亿，其中：中国区同比强劲增长、欧洲区同比快速增长、美国区受渠道去库存影响同比下滑。我们预计23Q1内生净利率约9%，同比22Q1+6pct。表观净利率同比下滑主因：（1）23Q1BF亏损（2）销售费用率提升，主因市场营销活动恢复、收购BF合并销售费用以及无形资产增值摊销费用所致（我们测算23Q1约记1000万）所致。
　　盈利预测与估值
　　（1）长逻辑：带头提升全球产业链B端集中度，优享老龄化趋势下赛道红利作为中国营养健康食品CDMO龙头公司，通过布局中美欧三大生产基地扣上全球供应链体系闭环后，扩产提效服务全球品牌，从而带头提升全球营养健康食品产业链B端集中度。在中美欧三地提份额的同时，有望优享中国人口老龄化趋势带来的营养健康食品赛道红利。
　　（2）23年作为全球布局元年：内生+外延双贡献，业绩弹性可期展望未来，我们判断美国保健品渠道23Q2去库存结束，我们预计BF业绩23Q2减亏、23Q3转正、23Q4快增，逐季加速，后续业绩弹性值得期待。预计公司23-25年收入分别为38.8、48.3、60.2亿元，增速55%、25%、25%；归母净利润分别为3.1、4.1、5.3亿元，增速46%、33%、28%；维持买入评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧；原材料成本波动。