事件：

　　2022年公司实现营业收入30.33亿元，同比-19.84%；归母净利润3.59亿元，同比+32.75%；扣非归母净利润1.18亿元，同比-50.85%。

　　2023Q1实现营业收入10.89亿元，同比-8.97%；归母净利润1.62亿元，同比+30.72%；扣非归母净利润1.60亿元，同比+40.61%。

　　分析点评

　　22年业绩承压，23Q1快速恢复，药店出表带来23Q1毛利率提升2022年营业收入同比下降主要是出售了子公司九芝堂医药51%的股权后不再将其纳入公司合并报表范围，影响金额为5.91亿元；另外，2022年国内多地区疫情持续反复，全国受疫情影响的地区人员封控、医院限流、物流受限，一定程度上影响了公司的产品销售。归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长32.75%，主要是九芝堂医药51%股权转让产生的投资收益所致，影响金额为2.11亿元。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润较上年同期下降50.85%，主要是营业收入下降、研发费用增加、公司并购基金对Stemedica的投资因汇率变动较大导致本期亏损增加等综合因素的影响。

　　单季度来看，公司2022Q4受影响较大，收入为5.70亿元，同比-28.09%；归母净利润为-0.32亿元；扣非归母净利润为-0.32亿元。但23年快速恢复，2023Q1实现营业收入10.89亿元，同比-8.97%（系药店出表所致）；归母净利润1.62亿元，同比+30.72%；扣非归母净利润1.60亿元，同比+40.61%。

　　中成药小幅下滑，药店出表带来23Q1毛利率提升

　　分板块来看，中成药业务实现营业收入25.26亿元，同比下滑9.17%；西成药下滑56%，其中医药商业、西成药、华中区、商业批发及零售较同期下降较大，主要系2022年5月九芝堂医药51%股权转让后不再将其纳入合并报表范围所致。

　　2023Q1公司整体毛利率为63.97%，同比+5.94个百分点；期间费用率45.59%，同比+2.07个百分点；其中销售费用率38.59%，同比+1.61个百分点；管理费用率7.03%，同比+0.59个百分点；财务费用率-0.03%，同比-0.13个百分点。

　　产销一体化改革激活产品群，与益丰药房强强联合产业链持续优化

　　公司拥有国家药品注册批文309个，其中独家品种35个，包括OTC类、处方药类、大健康类系列产品，品类覆盖心脑血管、补肾、补血、妇儿、五官科等各个领域。公司探索传统业务板块的产销一体化改革，在长沙、牡丹江、成都、海南、浏阳等产品生产所属地建立产销一体型的经营板块，各经营板块的生产、销售共同应对市场，快速反应，追求产品质量和效益，实现总体效益最大化。

　　2022年4月23日，公司与益丰药房签署《湖南九芝堂医药有限公司股权转让框架协议》。公司向益丰药房出售所持的九芝堂医药51%的股权。根据双方的合作方案，公司产品在益丰药房零售渠道的扩展以及合作程度有望持续加强，共同推进医药产销及零售产业链的深度整合，推动实现双方资源共享、合作共赢、共同发展的目标。

　　二次开发提升空间，研发创新激活新动能

　　对公司现有已上市品种开展产品力提升研究，提升现有品种的品质。开展疏血通注射液、斯奇康注射液、裸花紫珠片、补血生乳颗粒、驴胶补血颗粒、逍遥丸等已上市独家和重点产品的国家药品标准提高、有效性再评价等二次开发工作。充分发挥出九芝堂特有的品牌价值，推动九芝堂高质量发展。

　　产品研发创新这个角度上，优化了战略定位的思路和想法，布局了生物制药领域。北京美科的缺血耐受人同种异体骨髓间充质干细胞治疗缺血性脑卒中的临床试验顺利开展；公司设立的研发中心主要开展创新药抗凝一类新药YB209项目、创新型环脂肽类抗生素YB211项目的研发，YB209项目也已启动了临床试验。

　　投资建议

　　我们预计，公司2023~2025年收入分别34.8/41.1/48.7亿元，分别同比增长14.6%/18.2%/18.5%，归母净利润分别为4.3/5.3/6.5亿元，分别同比增长18.5%/24.5%/22.3%，对应估值为29X/23X/19X。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　业绩增长不及预期；改革推进不及预期；北京美科投入超出预期。