事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。22年度实现营收/归母净利润66.23/2.33亿元，同比+1.13%/-76.29%；其中Q4营收/归母净利润15.03/0.13亿元，同比-11.7%/-22.27%。23Q1实现营收/归母净利润/扣非净利18.24/1.37/1.35亿元，同比+8.04%/+54.37%/+63.66%。

　　22年单店表现承压，门店拓展积极。分业务看，2022年鲜货类/包装类/加盟商管理/其他业务实现收入54.4/2.1/0.7/7.3亿元，同比变动-3%/56%/11%/34%，主业鲜货类销售受疫情影响较大，主要消费场景人流量大幅下滑，公司营收下降；同时公司子公司绝配供应链受益于疫情的市场格局优化，带动其他业务实现稳健增长。同时，得益于公司疫情期间对加盟商的各类补贴扶持，公司门店疫情期间逆势扩张，截至2022年，中国大陆地区门店总数15,076家（不含港澳台及海外市场），全年净增长1362家，市场占有率和营收均保持稳定增长。

　　原材料成本压力带来盈利水平下滑，23年利润修复可期。公司22年及23Q1毛利率分别为25.57%/24.3%，同比-6.11/-6.01pcts，均处于低位，主因原材料成本增加；23Q1销售费用率6.79%，同比-7.22pct，主要系广告宣传费用及市场补贴减少；管理费用率6.32%，同比-0.19pct；归母净利率7.54%，同比+2.26pct。消费复苏趋势下，我们预计23年单店将逐渐恢复，对加盟商的补贴也将逐渐减少，全年销售费用率有望得以下降。

　　大力布局泛卤味赛道，供应链建设构筑行业护城河。公司通过控股廖记、参股卤江南、合资东北阿满等公司在泛卤味赛道布局，探索第二增长曲线。随着卤味市场的进一步扩张和消费者需求的增长，公司构筑的品牌矩阵将为公司带来可观的增量收益。此外，公司坚持推进供应链建设，包括上游投资原材料供应商、完善生产布局，建设多个工厂扩充产能、发展“绝配”物流等。完善的供应链布局除了提升规模效应、构筑行业壁垒外也成为公司对外投资与合作的优势之一，助力公司成为泛卤味赛道领导品牌。在超级供应链+品牌矩阵的双重推动下，公司未来业绩增速向好。

　　投资建议：随着门店扩张、单店修复以及成本费用下降，公司23年业绩有望高速增长，对泛卤味赛道的布局也彰显了公司的长期优势。我们预计公司2023-2025年营收分别为80/93/107亿元，同比增长21%/16%/15%，归母净利润分别为8.3/11.0/12.9亿元，同比增长257%/33%/18%，当前股价对应PE分别为30/23/19倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：原材料价格波动；门店拓展不及预期；食品安全风险。