江苏金租

　　江苏金租同法巴设子公司：鸟乘于风，厂商租赁助推剂

　　事件：江苏金租（600901）拟与法巴租赁合资设立子公司，专业拓展厂商租赁业务，注册资本10亿元人民币，其中江苏金租持股55%；法巴租赁持股45%。 　 子公司将专业从事厂商租赁业务，主要业务模式为与制造业厂商经销商合作，重点为采购设备的中小微客户提供融资租赁服务。 　 机制：(1)法巴租赁：为法巴银行旗下专业子公司，深耕厂商租赁模式，公司自14年与法巴租赁合作成立了厂商融资中心。(2)厂商租赁：由设备供应商推荐客户，租赁公司对其客户提供金融租赁的服务。截止22年，公司合作厂商数在2000家(yoy+71%)，与法巴租赁深化合作将进一步推进厂商租赁建设。(3)小单租赁：1000万元以下的合同定义为小单。截至22年末，公司存量合同数增至12.5万笔，其中99%是中小微客户。 　 影响：(1)金融租赁业稳健发展，小微持续发力，子公司成立正逢其时。截至22年末，金融租赁行业稳定增长，总资产规模达3.78万亿元(yoy+5.60%)。其中，中小微企业租赁在政府支持下加速发展，其租赁资产余额为1.9万亿元(yoy+35.89%)。(2)深化公司厂商租赁+小单零售优势。一方面，法巴租赁围绕中小企业展开，每天处理1500项租赁申请，年处理约50万单。江苏金租则形成了支持年投放10万单量级的信息科技能力。整体来看，江苏金租线上获客基建较为完善，但仍有较大发展空间。借由与法巴租赁合资公司的设立，可以进一步深化平台建设。另一方面，法巴租赁有较为完善的供应商培训体系，与法巴租赁深化合作能更好地培训供应商，支撑小单零售的发展。 　 投资建议：成立合资公司有望推动合同投放规模增长，深化不良管控，获取优质外资客源。23年估值有望加快修复至疫情前水平。预计23年实现归母净利润28.5亿元，同增17.9%，对应23年BVPS6.0元。18-20年PB中枢1.3-1.7倍、21-22年中枢1.0-1.3倍、近五年PB均值在1.5倍，给予1.40x合理估值，股价在8.4元/股，维持公司“增持”评级。 　 风险提示：子公司设立推进不及预期、经济恢复不及预期导致金融租赁需求下降、公司金融租赁合同投放不及预期、国家监管政策等。

　　宇通客车

　　出口国内皆超预期增长，产品结构进一步优化

　　事件：宇通客车（600066）发布5月产销数据，5月份共生产车辆3,616台(+46.9%)，累计生产11,671台(+20.6%)；5月份共销售车辆3,133台(+40.1%)，累计销量10,408辆(+11.5%)。

　　5月产销同比提升显著，旅游大巴市场助力公司销量增长。宇通客车5月份生产客车3616台(+46.9%)，其中大型客车1829台(+129%)，中型1441(+24.2%)。销售客车3133台(+40.1%)，其中大型1554台(+82.9%)，中型1213台(+38.6%)。市场原来预期4季度国内销量转正，在旅游大巴高增长的带动下，国内销量提前转正并实现高增长。疫情结束后，居民旅游出行的意愿增加。各个景区和旅行公司，在过去三年的时间里，购车比正常年份有所下降，随着游客人数的增加，景区可能会面临缺少大巴车的情况。往后看，旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰。宇通客车在大中型客车领域的市占率有40%以上，将充分享受行业的增长的红利。

　　产量增速高于销量增速，产品结构进一步优化。公司的产销量有一定的错配，产量比销量高出了15.4%。公司的生产是按照订单来的，先有订单再生产，开票的时候计入销量数据。公司大中型客车销量占比大幅提升，尤其是大型客车，大型客车客车的销量占比从38%提升到了49.6%，提升了11.6个百分比。大型客车售价和利润率都要远高于平均水平。

　　海外市场提供广阔成长空间，国内市场有望逐步恢复。我们认为客车出口为公司打造新成长空间，公司未来海外市场可以做到1.5万到2万的销量，营业收入有望达到150~200亿元，海外市场空间大，利润高。宇通客车是全球最大客车企业，在客车电动化领域拥有最大的生产规模、最多的在运行车辆，生产经验最丰富，同时，中国电动车产业链在全球具备竞争力。因此，中国汽车出海的逻辑，有望在宇通客车身上直接体现。客车的电动化，对于宇通来讲有三个重要意义。第一，在燃油车时代，一些高端的市场公司无法进入，电动大巴时代公司可以进入；第二，由于公司拥有丰富的电动大巴的生产经验和优势，未来在电动大巴领域的市占率将远高于传统大巴；第三，电动大巴领域，公司的盈利更高。“一带一路“背景下宇通客车出海提速，公司将进入新的成长阶段。国内市场有望到3万辆以上的销量。公司现有产能基本上可以支撑公司实现该销量目标。公司早年间产能都已投放完毕，而且公司是A股里少有的采用加速折旧的公司。

　　电池价格下降利好整车盈利，销量增长发挥规模效应。过往两年，电池、四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺，各个环节的涨价最后体现为电池价格上涨，整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力，无论是乘用车还是商用车，盈利都出现了大幅的下降。往后看，电池价格有望下降，整车企业的也将因此受益，盈利有望大幅提高。电池成本下降有望给公司带来客观的盈利弹性。2018年以来，公司的管理费用+研发费用的绝对额基本上保持不变，但是由于收入下降，管理费用率+研发费用率从2018年的8.3%上升到了2022年11.7%。随着收入的增加，这部分支出基本变化不大，预计23年管理费用率和研发费用率下降，单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升。

　　盈利预测与投资建议。此次宇通客车的经营上行，包括了海外市场拓展带来的增长、国内市场消费和旅游复苏、公交更新的周期上行以及电池成本下降等因素共振。海外市场拓展的成长性将远高于国内市场修复性增长。在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下，公司业绩有望快速提升；同时海外出口业务有望打开新空间，为公司提供更高的利润弹性。预计23年~25年公司的净利润为13.8亿、19.6亿和25亿元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：国内恢复不及预期；海外销量不及预期。

　　皖能电力

　　中部电厂巡礼之皖能电力（000543）跟踪报告：交叉股权赋能煤电经营，看好成本下行趋势下的利润弹性

　　皖能电力为安徽省能源集团下属的火电企业，表内资产包含8家省内煤电厂，且均为与本地煤炭或电力央企进行合资联营的方式经营，尽管并未形成实质上的煤电联营，但股权方面的深度融合保障了资产经营的灵活性、煤炭采购路径的多样性与稳定性。此外，参股公司以国能神皖、中煤新集利辛等电站为主，其中国能神皖电厂为国电电力（600795）旗下煤电联营企业，2022年实现度电净利0.043元，贡献投资收益约合6.66亿元，成为公司利润的重要安全垫。

　　有望充分受益于煤价下降趋势，看好2023Q2起的业绩弹性。当前公司表内电力资产均位于负荷稳定的安徽省，作为国内煤炭老产区之一，具备相对稳定成熟的省内煤炭供销路径。截至2022年底，公司在运控股装机容量9.53GW，表内权益装机容量4.92GW，2022年上网电量388.4亿度，测算权益上网电量约为200.5亿度(权益装机比例*实际上网电量)。2022年受煤炭长协履约进程较慢与市场价格分别于二、四季度出现大幅波动影响，公司实际实现毛利润2.17亿元，考虑期间费用，当年表内资产总体或处于亏损状态。而在煤炭市场价格快速回落的2023Q2，我们认为公司煤炭长协实际履约率同比将大幅提升，入炉标煤单价有望迅速收敛至盈亏平衡线之下，叠加国能神皖等参股电厂的利润同样小幅增厚，预计年内有望实现大幅盈利上行。此外，公司具备较大的十四五开发规划，其中预计新能源机组新增约4GW，省内气电于2023年内新增0.9GW，新疆煤电于年内与2024年合计新增2.64GW。

　　投资建议：维持“增持”评级。基于当下基本面，公司或正处于火电经营业绩持续向上的时期，叠加装机增长规划，我们认为公司有望迎来“戴维斯双击”。

　　我们上调了公司2023-2025年归母净利润，分别为15.55、16.44、17.22亿元，分别同比+265.9%、+5.7%、+4.8%，对应6月2日收盘价PE估值分别为9.7x、9.2x、8.8x。

　　风险提示：动力煤价格大幅上行、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、市场化交易导致电价波动风险、宏观经济风险

　　当升科技

　　近况跟踪：出货量环比回暖，盈利能力有望稳定

　　事件描述

　　根据鑫椤资讯数据，当升科技（300073）2023Q2三元正极排产预计在1.5-1.6万吨，环比2023Q1增长10-20%，出货端有望回暖，同时主要原材料碳酸锂价格于4月份回升，库存减值压力减小，2023Q2单吨盈利有望环比稳定。此前当升科技发布2023年一季报，公司2023Q1实现营业收入46.92亿元，同比增长22.12%，实现归属净利润4.31亿元，同比增长11.26%，实现扣非净利润4.25亿元，同比增长21.01%，落于业绩预告上沿。

　　事件评论

　　拆分一季度，公司预计实现出货1.4万吨左右，环比下降45%左右，主要受下游电池厂减库存影响；盈利方面，公司正极材料单吨盈利预计在3.0-3.1万元/吨，环比2022Q4有所下降，一是公司下游客户以海外为主，单一产品生命周期内加工费采取年降形式，但考虑公司新品占比不断提升，新品溢价缩小整体加工费降幅，二是国内外钴价差收窄，对应公司8系及6系三元产品钴价差收益降低，预计吨盈利影响在3k/左右。碳酸锂库存由于在2022Q4已经计提大额减值，2023Q1库存跌价对公司单吨盈利影响较小，另外费用端销售费用及管理费用环比下降增厚单吨盈利水平。

　　展望2023年，公司常州金坛二期5万吨产能建设完成，2023Q1开始产能逐步爬坡，海门四期2万吨有望2023年下半年逐步落地，预计2023年年底公司产能达到12万吨左右；前驱体方面，公司目前现有0.5万吨，1万吨产能在建，目标保持30%自供比例；铁锂方面，公司四川基地2023年预计建成4万吨产能，2024年出货，产线兼容锰铁锂产品。盈利方面，23年全年碳酸锂价格大概率保持向下趋势，库存收益有望减弱，但公司因客户结构、产品结构优化带来的盈利能力中枢抬升，有望对单吨盈利形成支撑。2023年预计完成9-10万吨正极出货，实现23亿左右净利润，对应23年PE为13倍，继续推荐。

　　风险提示

　　1、市场竞争加剧风险；

　　2、动力电池行业需求不及预期风险。

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