信达证券（601059）股份有限公司王舫朝近期对国联证券（601456）进行研究并发布了研究报告《业绩符合预期，投行业务有望实现新突破》，本报告对国联证券给出买入评级，当前股价为10.75元。

　　国联证券

　　事件： 国联证券发布2022 年报。 2022 年公司实现营业收入总额 26.23 亿元， 同比-11.59%； 归母净利润 7.67 亿元， 同比-13.66%； 净资产收益率4.62%， 同比-2.65pct。

　　点评：

　　经纪业务： 经纪业务净收入 5.50 亿元， 同比-9.69%，占总营收比重20.97%， 同比+0.44pct， 收入贡献份额小幅上升。

　　（ 1）证券交易端：市占率保持稳定，机构业务占比或有所增加。2022 年全年代理买卖证券净收入 4.26 亿元， 同比-13.84%， 占经纪业务净收入比重 77.42%， 同比-3.66pct。收入下滑主因是市场景气度下滑。 公司 2022 年股基交易额 2.42 万亿元， 同比-10.96%，市占率为0.49% ， 同 比 基 本 持 平 。 我 们 估 算 佣 金 率 约 为 2.27%% ， 同 比 -0.03bp， 佣金率水平与上一年度基本持平。 机构端业务扩容为主因，公司交易单元席位租赁收入 0.82 亿元， 同比+73.95%，占经纪业务净收入比重 14.88%， 同比+7.16pct。 截至 2022 年底，公司机构经纪业务代理买卖证券款合计 19.85 亿元， 同比+506.5%，占比 21.85%， 同比+18.31pct。

　　（2）财富管理端：产品研发能力突出，“量体裁衣”能力更进一步。代销金融产品业务收入 0.42 亿元， 同比-38.03%。 代销业务收入下滑主要受市场波动加剧造成股混基净值缩水所致。 2022 年金融产品销售额 581.55 亿元， 同比+27.12%。其中自主研发资产管理产品销售额为456.70 亿元， 同比+122.61%；第三方基金产品销售额为 31.43 亿元， 同比-79.48%；第三方信托产品销售额为 17.91 亿元，同比下降62.78%；其他金融产品销售额为 75.51 亿元，同比增长 47.96%。 基金投顾业务保持稳健发展，截至 2022 年末，公司基金投顾业务签约总户数 24.03 万户，基金投顾签约资产规模 68.80 亿元。

　　投行业务： IPO 承销规模带来主要增量，民生证券有望带来协同发展 。 投 行 业 务 净 收 入 4.77 亿 元 ， 同 比 -6.29% ， 占 总 营 收 比 重18.19% ， 同 比 +1.03pct 。 IPO 主 承 销 规 模 24.00 亿 元 ， 同 比+251.67%，市占率 0.41%， 同比+0.28pct； 再融资承销规模 42.97 亿元， 同比-67.47%， 市占率 0.39%， 同比-0.65pct； 企业债承销规模13.00 亿元， 同比-6.47%，市占率 0.35%， 同比+0.03pct； 公司债承销规模 248.74 亿元， 同比-9.68%，市占率 0.80%， 同比持平。 2023年 3 月 15 日，国联集团竞得民生证券 30.3%股权，若后续实现业务整合，则民生证券和国联证券的整体投行能力或将有大幅提升。

　　资管业务：收入同比高增，加速布局公募基金业务。 资管业务净收入1.94 亿元，同比+37.59%，占营收比重 7.40%， 同比+2.64pct。截至2022 年末，公司管理的资产管理计划共计 275 个，资产管理业务受托资金 1,020.48 亿元，同比基本持平。其中，公募基金产品 4 个，资产规模 72.06 亿元；集合资产管理计划 71 个，资产规模 116.78 亿元；单一资产管理计划 160 个，资产规模 546.57 亿元；专项资产管理计划 40 个，资产规模 285.07 亿元。 公司当前正推进中融基金股权收购， 加速布局公募业务，预计后续将实现管理规模的持续扩张。

　　自营业务：业务规模持续扩大。 自营业务收入合计 11.58 亿元， 同比-16.93%； 自营业务资产规模 437.25 亿元， 同比+19.70%。 自营业务收益率约为 2.89%， 在 2022 年市场行情明显下行期间，公司自营业务收益率预计显著高于行业。自营权益类证券及其衍生品/净资本提升至 48.76%，自营非权益类证券及其衍生品/净资本提升至 232.66%。

　　2022 年场外期权和收益互换存续名义本金及客户数量稳健增长，衍生金融工具名义本金 494.8 亿元，同比+124.5%，其中，场外期权合约规模 214.59 亿元，同比+562.2%。根据中证协 2022 年公布的证券公司基于柜台与机构客户对手方交易业务收入情况，公司位列行业第10。

　　信用业务：市场行情拖累两融业务发展。 利息净收入合计 1.21 亿元，同比-43.98%，占总营收比重 4.61%， 同比-2.67pct。 截至 2022 年底，市场两融规模同比-15.9%至 15404 亿元。公司两融业务规模同比-18.30%至 88.16 亿元，市占率 0.57%， 同比-0.02pct，股质业务规模32.64 亿元（同比+10.34%）。

　　盈利预测与投资评级： 公司 2022 年收入情况符合预期， 我们认为在全年市场景气度下行环境下， 国联证券业绩表现出较强韧性， 经纪业务、两融业务市占率未见大幅下滑，资管业务收入呈现较大增长。 集团收购民生证券股权后有望带来业务协同发展，在全面注册制下实现投行业务进一步提升。 我们预计 2023-2025E 归母净利润分别为14.03/15.39/17.75 亿 元 ， 对 应 2023-2025E PE 为21.70x/19.78x/17.15x，维持“买入”评级。

　　风险因素： 证券市场波动导致自营业务盈利波动； 协同效应不及预期； 客户风险偏好下降等

　　数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券戴丹苗研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.42%，其预测2023年度归属净利润为盈利10.98亿，根据现价换算的预测PE为27.56。

　　最新盈利预测明细如下：

　　该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级9家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为13.97。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，国联证券（601456）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性一般。该股好公司指标2.5星，好价格指标3星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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