春风动力

　　年报&一季报发布，业绩靓丽，春风拂面，动力十足！

　　事件：公司发布2023年一季报&2022年年报 　 1)营收端：22年公司实现营收113.78亿元，同比+44.7%；主要系产品结构持续优化，产品销售均价稳步提升，产品销量进一步增长。 　 2)利润端：归母净利润7.01亿元，同比+70.4%；扣非归母净利润7.97亿，同比+124.8%。主要系产品结构持续优化，盈利能力持续增强，汇兑收益增加公司净利润。 　 3)费用端：公司毛利率25.37%，同比+3.84pct；净利率6.50%，同比+1.27pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.70%/4.39%/6.61%/-2.61%，分别同比+1.10pct/+0.85pct/1.79pct/-3.02pct。 　 4)现金流：22年公司经营性净现金流16.98亿元，同比+543.76%；投资性净现金流-0.76亿元，同比+80.44%；筹资性净现金流1.92亿元，同比-108.33%。 　 2022Q4： 　 1)营收端：公司实现营收27.49亿元，同比+26.5%； 　 2)利润端：公司实现归母净利润1.31亿元，同比+43.3%；扣非归母净利润1.02亿，同比+73.21%。 　 3)费用端：公司毛利率为30.9%，同比+11.6pct，环比+4.5pct。期间费用率为26.3%，同比+9.5pct，环比+13.3pct，其中销售费用率为9.2%，同比+3.4pct，环比+0.8pct；管理费用率为6.2%，同比+2.6pct，环比+2.7pct；研发费用率为7.2%，同比+1.6pct，环比+0.3pct；财务费用率为3.7%，同比+2.0pct，环比+9.5pct。 　 2023Q1： 　 1)营收端：公司实现营收28.79亿，同比+27.3%； 　 2)利润端：公司实现归母净利润2.10亿元，同比+99.6%； 　 3)费用端：公司毛利率为34.2%，同比+14.6pct，环比+3.2pct；期间费用率为25.4%，同比+11.0pct，环比-1.0pct；其中销售费用率为14.7%，同比+9.5pct，环比+5.5pct；管理费用率为4.8%，同比+1.1pct，环比-1.4pct；研发费用率为5.9%，同比+0.9pct，环比-1.3pct；财务费用率为-0.1%，同比-0.6pct，环比-3.8pct。 　 点评： 　 1.燃油摩托车：23年将扩充产品线，加大布局，进一步提升竞争力 　 我们复盘春风动力（603129）历史，公司卡位车型十分优秀。20年的250SR作为国内首款仿赛车型，具有里程碑意义；到22年的450SR成功卡位升级款摩托车。22年随着春风竞争对手开始抢占市场，公司反应迅速，23年将扩充产品线，加大高端产品研发和布局，意图增强公司竞争力。23年已推出两款两轮摩托车XO狒狒及800NK，XO狒狒排量小座高低，适合小个子以及新手入门用户，800NK百匹马力，拥有全栈自研智能系统；电动子品牌ZEEHO极核推出电动狒狒、新款纯电摩托车C!TY(将在电动轻便摩托车车市场发力)。我们认为公司在国内中大排量摩托车市占率有望进一步提升。 　 2.全地形车：市场尚未充分预期公司产品结构改善将带来毛利率提升以及提高公司抢占海外市场份额的能力 　 根据摩托车协会数据，公司23年四轮车销量16.7万台，同比+11%左右；但随着结构的改善，ASP提升明显，全地形车整体均价有30%左右增长。 　 盈利预测：我们预计公司23-25年归母净利润分别为10.14/13.71/18.18亿，对应PE分别为21.28/15.73/11.86X，持续重点推荐，维持“买入”评级！ 　 风险提示：摩托车行业竞争加剧；全地形车海外需求不及预期；电动摩托车进展不及预期；汇率波动幅度超预期等

　　中国建筑

　　地产拖累较多，非地产业务增长强劲，自由现金流较多改善

　　22fy公司收入20,551亿，yoy+8.6%，归母净利510亿，yoy-1.2%，扣非归母净利452亿，yoy-8.7%；单22q4收入5,198亿，yoy-6.2%，归母净利74亿，yoy-45.2%，扣非归母净利55亿，yoy-57.3%。若剔除中海地产贡献，22fy公司归母净利406亿，同口径yoy+48.2%。地产开发业务拖累较大，非地产业务增长强劲，同时自由现金流较多改善，23年值得期待。 　 工程新签收入快增，地产承压，境外收入高增，23Q1新签增长强劲 　 收入分业务，房建工程/基建与投资/房地产开发与投资/勘察设计分别收入12651/4935/2820/108亿，yoy分别+10.3%/+20.4%/-14.8%/-0.5%，房建、基建快速增长，地产开发同比较大幅度下滑。新签角度，22fy建筑业务新签合同额35015亿，yoy+12.7%，房建、基建延续快增。22fy地产合约销售额4016亿，yoy-4.9%，地产销售阶段承压。23q1建筑业务新签9718亿，yoy+16.4%，地产合约销售额1124亿，yoy+82.8%，23年新签增长提速。22fy境内、境外收入分别为19471、1080亿，分别yoy+8.0%、+20.9%；新签分别为33495、1520亿，yoy+13.3、+0.2%。 　 地产效益承压，减值及汇兑等阶段拖累盈利能力，期待23年积极变化 　 22fy公司毛利率10.5%，yoy-0.9pct，单22q4毛利率12.4%，yoy-1.0pct。全年房建/基建与投资/房地产开发与投资/勘察设计毛利率分别为8.0%/10.5%/19.0%/20.8%，分别yoy+0.1/+0.0/-2.1/-0.3pct。地产开发毛利率承压，对整体利润率有较多拖累。22fy减值损失135亿，占收入比例0.7%，同比基本持平，减值规模较大，地产行业偏低的景气度有较大拖累；地产行业景气筑底并边际修复，后续减值拖累有望边际降低。22fy期间费用率yoy+0.5pct至5.4%，主因汇兑损失增加致财务费用率yoy+0.4pct至1.0%。22fy归母净利率2.5%，yoy-0.2pct，单22q4归母净利率1.4%，yoy-1.0pct。 　 两金周转延续历史较快水平，自由现金流较多改善 　 22fy公司资产负债率74.4%，yoy+1.1pct，有息负债比率35.4%，yoy+2.5pct。两金周转小幅放缓，22fy两金周转天数225天，同比+7天，整体维持在历史较快水平。22fy公司经营活动现金流同比少流入105亿至净流入38亿，投资活动现金流同比少流出210亿至净流出115亿。投资性现金流+经营性现金流净额同比少流出104亿，自由现金流较大幅度改善。 　 地产销售已较好改善，海外工程受益带路景气向上 　 23年地产行业景气度或触底向上，地产开发效益或改善，23q1销售已有较好恢复。同时在地产行业加速分化背景下，公司地产业务发展前景或更优。海外业务或受益一带一路景气向上，疫情影响趋弱背景下，利润率或持续改善。考虑地产盈利仍承压，我们下调23-24年公司归母净利为568/627亿(前值636/725亿)，新增25年归母净利预测701亿，yoy分别+12%/10%/12%，给予23年目标PE7x，小幅下调目标价至9.49元。 　 风险提示：地产投资增速不及预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏明显放缓、现金回收效果低于预期、减值风险

　　吉祥航空

　　风雨之后迎接彩虹，恢复速度市场领先

　　吉祥航空（603885）于2023年4月17日发布年报： 　 2022年公司实现营业收入82.10亿元，同比2021年下降30.23%，同比2019年下降50.98%；归母净利润-41.48亿元，扣非归母净利润-41.58亿元，较2021年亏损分别增加36.50亿元、34.92亿元。 　 2022年Q4，公司实现营业收入17.22亿元，同比2021年Q4下降34.72%，环比2022年Q3下降44.04%，实现归母净利润-11.75亿元，同比2021年Q4下降162.28%，环比2022年Q3下降8.49%；实现扣非归母净利润-11.37亿元，同比2021年Q4下降88.25%，环比2022年Q3下降5.38%。 　 疫情扰动下，公司经营处于低位，客运收入显著下滑，货运收入同比略降。 　 经营方面，机队数量与2021年持平，ASK、RPK同比下滑。截至2022年末，公司客机规模110架，与2021年持平。2022年，公司ASK、RPK同比2021年分别下降35.41%、42.53%，分别为2019年的56.87%、44.91%；公司客座率67.31%，同比2021年下降8.34pct，同比2019年下降17.92pct。 　 收入方面，客运收入显著下滑，货运收入同比略降。2022年公司实现客运收入76.184亿元，同比2021年、2019年分别下降31.41%、53.19%。从客公里收入看，2022年全年公司客公里收入为0.49元，同比2021年上涨19.36%，同比2019年上涨4.22%。2022年，公司货运收入4.79亿元，货运收入占营业总收入比5.83%，同比2021年下降5.84%，同比2019年上涨60.03%。 　 成本方面，油价及汇率上涨影响公司业绩。2022年，公司ASK扣油成本0.33元，同比2021年、2019年分别上升41.12%、34.75%。2022年公司燃油成本34.69亿元，同比2021年上升3.95%，单位ASK燃油成本0.15元，同比2021年上升60.95%。2022年，人民币汇率贬值导致公司汇兑损失10.62亿元。 　 2023年吉祥航空生产经营加速恢复，业绩拐点即将显现。2023年1-3月，公司可用座公里、旅客周转量分别恢复至2019年同期的106.56%、99.88%，高于可比上市航司。可比公司中，南方航空（600029）、中国国航（601111）、中国东航（600115）、海航控股（600221）、春秋航空的可用座公里分别恢复至2019年同期的80.17%、76.30%、73.07%、62.60%、102.01%；旅客周转量分别恢复至2019年同期的72.01%、66.09%、62.48%、59.49%、96.14%。公司有望在“五一”小长假、暑运旺季持续维持复苏优势，在当前旺季票价上涨的背景下充分受益。 　 盈利预测与投资评级：考虑到市场需求复苏趋势确定，公司生产经营恢复速度居行业首位，预计公司业绩将迎来触底反弹。我们预测2023-2025年营业收入分别为147.44亿元、186.02亿元、221.03亿元，归母净利润预测分别为5.94亿元、18.39亿元、42.58亿元，对应P/E分别为71.1X/23.0X/9.9X。目前航空业处于行业周期底部，且公司运力恢复市场领先，待需求进一步复苏后公司将充分受益，维持“买入”评级。 　 风险提示事件：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险。

　　山东玻纤

　　成本优势深化；行业底部夯实；23年再启新程

　　事件：公司发布2022年年报，报告期内实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为27.81、5.36、3.76亿，分别同比+1.19%、-1.18%、-28.7%。 　 单线规模提升深化成本优势；22Q4-23Q1业绩底部逐渐夯实。 　 吨成本：22全年公司玻纤纱及制品吨成本3595.73元/吨，同比+1.45%，在天然气、工业用电等价格上行的22年仍维持相对稳定的成本表现，我们判断背后：1)公司自备热电厂，电力部分自给带来成本优势；2)21年末点火的沂水3线设计产能10万吨，为公司在产最大单线规模的产线，规模提升带来单耗和单吨折旧下降。 　 销量：22全年公司实现玻纤纱及制品销量44.97万吨，同比+14.3%，主要是沂水3线21年末达产，22全年稳定生产贡献增量。参考行业重点企业库存22年12月末相较10月末降低4.56%，我们判断22Q4公司销售环比Q3略有改善。 　 吨价：22全年公司玻纤纱及制品均价5314.65元/吨，同比-11.73%，22H1公司玻纤价格小幅上升，全年出现较大幅度下滑，我们判断是22年Q2末开始行业景气度快速下滑，拖累下半年出货价格表现。 　 吨净利：22全年公司玻纤纱及制品扣非吨净利756.06元/吨。22Q4公司扣非归母净利-0.25亿，考虑到采暖季热电业务应有盈利，判断主要是玻纤行业景气度承压所致，公司作为行业二线龙头企业在当前价格下已难实现盈利，结合当前玻纤价格处于历史低位，我们判断行业周期和公司业绩底部逐渐夯实。 　 看好玻纤行业23年供需改善。粗纱22Q3景气快速回落，目前价格已至历史低位。23Q1行业需求复苏尚不明显，但3月中下旬以来企业产销加快，3月行业库存80万吨，环比-2.3%，Q2风电纱起量望拉动行业库存持续下降。预计23年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。我们预计22-23年粗纱新增有效产能分别为62/28万吨，同比+7.6%/3.2%，考虑23年欧洲部分产能存退出/冷修可能，年有效产能增幅或不及3.2%；预计22-23年全球粗纱需求分别为826/869万吨，同比+2.2%/+5.2%。预计玻纤行业23年供需有所改善。 　 投资建议：公司公布22年业绩，我们引入25年盈利预测，预计23-25年实现归母净利润4.56、6.4、7.7亿元(23-24年前值分别为7.21、8.35亿元)，下调23-24年盈利预测主要是因22Q2末开始行业景气度快速下滑，玻纤价格已位于历史低位两个季度。当前股价对应的PE分别为11、8、7倍。考虑到23年行业供需改善可期，公司成本优势和产能扩张持续深化，维持“买入”评级。 　 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

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