查理芒格：“我没有意识到它仍然是一个十足的零售商。”

　　重新认识阿里巴巴

　　是时候重新计算一下阿里的价值了。

　　三个月前，阿里宣布了 "1+6+N" 的组织结构，即在阿里巴巴集团之下，设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、国际数字商业、菜鸟、大文娱等六大业务集团和多家业务公司。

　　一周前，张勇宣布将卸任集团主席兼CEO职务，将专职担任阿里云智能集团董事长兼CEO。当时他表示，多个业务的上市和融资计划已经开展。

　　三天前，盒马、菜鸟纷纷传来上市动向，盒马鲜生最快将于11月完成上市，最快将于第三季度在港交所递交上市申请。

　　那么在多项业务都拆分，乃至独立上市后，阿里究竟价值几何？

　　关于这个问题，很多投资人已经给出了答案。

　　摩根大通表示，在阿里巴巴分设业务后的最佳情景中，其股价可能会上涨一倍以上。

　　最理想的情况下，阿里的预期股价将达到每股210美元，意味着整体市值将达到5200亿美元。

　　华尔街的其他分析师也同意这一观点，瑞穗分析师James Lee表示，基准情况下，阿里目标价为155美元。牛市情况下，我们将阿里目标价上调为190美元，整体市值将达到4900亿美元。

　　在他们的观点中，目前阿里众多业务中，只有核心商业板块，以及云计算业务被市场看到，计入股价。

　　而除此之外，阿里还具有外卖、本地生活服务、海外电商、快递物流、大娱乐等诸多业务板块。

　　根据阿里最新方案，将设立六大业务集团独立经营，阿里将以控股公司身份对各个业务版块进行管理，每个业务集团被允许单独上市。在这一模式下，市场将更容易发现各个业务版块的价值。

　　阿里巴巴拆分之后的整体市值，最高将达到5200亿美元，按照现在的汇率换算，将突破37000亿人民币。

　　实际上早在2017年，阿里的市值就曾突破3万亿大关。

　　阿里过去的股价高峰，出现在2020年10月，当时阿里美股股价最高突破319美元/股，而港股股价最高达到309港元/股。然而从此之后阿里巴巴就走向了下坡路，直到2022年5月底股价跌到历史最低值后，才止跌开启反弹。

　　如果此次阿里拆分之后，市值能够重新突破3万亿大关，这对于阿里的发展来说，无疑是新的契机。同时也给了我们一次重新认识阿里的机会。

　　而这5200亿美元的估值，是如何计算来的，阿里又如何撑起这样的高估值，我们需要细细思量。

　　估值如何计算

　　在上述投资人群中，使用的算法很简单，SOTP，也就是常见的各部价值加总计算法。

　　针对阿里这种多元业务公司，将不同部分的价值分别计算，最后整体相加之后，就得出了最后的估值。

　　简单来说：阿里的价值=电商+云+海外+菜鸟+本地生活+文娱+N（盒马、高鑫零售……）

　　按照这样的计算模型，我们可以将阿里的6大业务集团分成三个层次：

　　第一，淘宝天猫、阿里云：已经实现稳定盈利；

　　第二，菜鸟、阿里海外：营收高速增长；

　　第三，本地生活、大文娱：最难啃的骨头；

　　针对这三个层次，我们之前已经做过盘点。

　　淘宝天猫集团一直承担着集团70%左右的收入占比，并持续为其它业务的探索输血，业务负责人戴珊也被视为阿里文化的基本盘。

　　2022年阿里国内商业的经营利润约为1773亿元，基于此，行业按照市盈率估值法估算淘宝天猫商业集团估值约为2200亿美元。

　　阿里云的估值最难测算。

　　原因在于，在中国乃至全球市场上，过往还没有大规模的公有云业务单独分拆上市。阿里云的独立上市，是独一份。

　　在众多投资人眼中，阿里云是唯一一家可以全球范围内和亚马逊AWS、微软Azure对标的云计算公司，8-10倍市销率估值并不离谱。

　　于是我们就得到了8000亿人民币，最高突破1200亿美元大关的估值数据。

　　菜鸟的估值数据比较清晰。

　　2019至2023财年，菜鸟营收从67.59亿飙涨至775.12亿，年均复合增长率为84%，为阿里六大业务中跑得最快的一个。

　　最新的市场消息是，阿里巴巴有意安排菜鸟网络于第三季度向港交所递交上市申请。

　　5月中，胡润发布的全球独角兽榜显示，菜鸟估值约为1850亿元；在国内物流行业，价值仅次于顺丰，约为其市值的4/5。高盛集团在今年5月的一份内部报告中，给菜鸟的估值达到了285亿美元。

　　阿里国际数字商业 (Lazada、速卖通、Trendyol、Daraz等)是今年一季度阿里六大业务集团中营收增速最快的业务，营收185亿元，同比增加了29%。

　　这说明蒋凡执掌下的阿里国际商业，和菜鸟一样，都具备高成长性。

　　摩根士丹利在3月份对包括 Lazada 和Trendyol 在内的“国际零售”部门的估值约为290亿美元，而中金公司（601995）则对阿里国际部门的估值约为390亿美元。

　　影响阿里国际商业估值的因素主要有二，第一，全球经济环境的持续变动，第二，SHEIN、TEMU、TIKTOK等对手的激烈竞争。

　　千万别忘了阿里本地生活集团，2018年阿里将饿了么与口碑合并后，新成立了本地生活服务公司，收获了市场最高300亿美元的估值评价。

　　其中，仅饿了么的估值就达到95亿美元。

　　还有看似不起眼的阿里大文娱集团。

　　实际上，三个多月时间里，没有太多媒体、投资者谈到阿里大文娱的上市估值等话题。以该业务当前的营收、利润规模来看，也很难获得太高估值。

　　作为阿里大文娱的重要组成部分，2015年阿里花费45亿美金收购了优酷土豆，创造了当时互联网最大的现金交易记录。

　　市场上给阿里大文娱的最新估值大概在130亿美元左右。

　　综合来看，上述六大业务集团最高估值相加，约合4505亿美元左右，如果再加上盒马等一批“N”号项目，不难看出阿里当前的价值，的确被低估了。

　　但是我们也能从各业务之间的发展不确定性，看到此次阿里高估值背后的诸多隐忧。

　　电商才是底层逻辑

　　阿里的战略转型，敏感而又重大。

　　业务拆分带来的高估值，短期来看，的确有内在道理，但长期来看，估值背后仍存在很大的偶然性。

　　只有稳健的业务发展，才能支撑起阿里的核心价值。

　　在诸多投资人的乐观估值之下，其实也存在不同的声音。

　　其中，最值得注意的一个人是查理芒格。

　　作为巴菲特的老搭档，查理芒格在今年2月份举行的年度股东大会上做出了自我检讨。

　　“我认为阿里巴巴是我所犯的最糟糕的错误之一。在思考阿里巴巴时，我被它在中国互联网上的地位所吸引。我没有停下来意识到它仍然是一个十足的零售商。”

　　注意关键词：零售商。

　　查理芒格的观点是，不要被阿里1+6+N拆分的多元化业务表象欺骗了，要注意到阿里的核心依旧是电商，这一点始终没变。

　　而这一次阿里集团的业务拆分，看似是让市场重新计算，重新认识阿里巴巴的全部价值。

　　但是实际上，阿里还有另一个关键目的：把电商之外的多元化业务交给资本市场，不再占用集团宝贵的现金流来输血。

　　有行业人士把这次拆分评价为另一种意义上的“债转股”：利用资本市场来减轻对核心电商业务的压力，才能让淘宝天猫摆脱束缚，安心面对眼前的对手。

　　另一个支撑观点的论据是马云的动向。

　　我们不要看他说了什么，而要看他做了什么。

　　在六大业务集团中，马云率先出现在了淘宝天猫集团的内部沟通会上，这意味着阿里最核心的业务支撑，始终是淘宝天猫。

　　阿里电商，需要在未来几年的发展中，找回他们曾失去的东西。而在电商业务之外的云计算、快递、本地生活，无疑不面临着无穷无尽的竞争。

　　对于当前的阿里来说，把核心目光放在电商主战场上，同时借助资本市场减轻身上的负担，无疑是摆脱行业竞争的最佳出路。

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