天风证券（601162）发布研究报告称，粉笔(02469)是我国领先非学历职业培训服务供应商，主要提供公共职务、事业单位及教师等专业的全套招录与资格考试培训课程。随着中国职业教育培训行业市场规模稳步扩大，公司凭借线上线下（300959）相结合的模式发挥协同效应，全渠道经营独具优势。天风证券预计公司23-25年营业收入为33.73/40.76/49.18亿元，经调整净利润为4.49/5.37/6.49亿元，对应PE22/19/16X，参考可比公司平均PE，给与公司23年28倍PE，目标价6.06港元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　独具在线教育基因，调整线下扩张步伐改善盈利

　　粉笔科技是我国领先非学历职业教育培训服务供应商，在线职业考试培训行业先驱者。公司致力于通过技术及创新提供高素质非学历职业教育培训服务，主要面向成人学员，提供公共职务、事业单位以及其他专业(包括教师、医生、护士等)全套招录与资格考试培训课程。

　　截至22年末，公司线上平台已积累约5020万名注册用户，线下培训平台已成功覆盖全国，已战略地建立198个当地营运中心。

　　2022年公司收入28.10亿元，同减60.8%，经调整净利润达1.91亿元，扭亏转盈。主要系公司调整产品结构，取消部分协议课程，降低财务风险的同时提高及时确认收入比例，缩短整体收入确认周期。根据23H1业绩预告，预计实现收入不少于16.6亿元，同比增长14.4%+，净利润不少于0.65亿元，转亏为盈，经调整净利润2.7亿元，同比增长182.4%+。

　　非学历职业培训需求扩增，龙头引领行业发展

　　公司所在非学历职业培训市场增长快于整体职业培训大盘，2021年规模约为2215亿人民币，其中职业考试培训需求预计快于职业技术培训。我国招录类考试培训服务渗透率预计将从2021年的27.1%增至2026年的31.4%，未来具备增长空间。职业考试培训服务行业壁垒体现在技术能力、品牌知名度、高素质教职员和优质产品开发能力等方面。2021年职业考试培训服务行业前五大参与者收入占总为22.1%，其中粉笔占比4.3%排名第二。

　　优质师资及研发保障学习体验，大数据分析进一步完善服务

　　公司具备强大内容开发能力，以系统化与集中化方式精心设计课程及学习资料，促进有效学习体验。截至22年末，公司拥有由3941名讲师组成的专业团队。粉笔线上平台在运营中积累了大量教学数据，已累积按270多个标签分类的50万亿字节的全面数据点，得益于自身技术创新基因，公司基于多种算法、模型及工具构建强大数据分析能力，提供个性化反馈、完善教学服务。

　　品牌口碑降低获客成本，全渠道发展OMO协同效应凸显

　　品牌口碑及数据分析能力支撑线下迅速扩张，高效将相应需求转化为线下生源。2021年公司线下课程付费学员中约67.5%自线上产品付费学员转化而来，平均每位付费人次的销售及营销开支约为人民币72元，远低于同业获客成本。线上线下学员相互转化，渠道拓宽满足学员多元化需求，进一步推动OMO协同形成良性循环。

　　2021年公司线下营运中心扩张至363个，2022年调整线下覆盖规模与扩张速度，营运中心减少至198个。由于线下课程定价下限及上限都较线上课程高，伴随公司线下营运中心及招生逐步完善稳定，线下培训收入有望继续稳步增长。

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