万华化学

　　二季度净利润环比增长，产能升级及品质升级双驱动

　　支撑评级的要点 　 主营产品销量持续增长，二季度净利环比提升。2023年二季度公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料产品产量分别为130万吨、107万吨以及41万吨，分别环比增长12.07%、下降9.32%、增长7.89%；销量分别为124万吨、367万吨以及39万吨，环比分别增长11.71%、15.77%及11.43%。在国际环境复杂严峻和世界经济复苏乏力的市场环境下，公司销量实现持续增长，主要产品市占率进一步提升。据百川盈孚统计数据，聚合MDI、纯MDI二季度均价分别为1.53万元/吨、1.89万元/吨，环比一季度分别下降1.68%、增长0.47%。未来随着全球经济复苏，公司盈利能力有望快速修复。 　 TDI扩产加收购，行业格局再重构。2023年上半年福建工业园25万吨/年TDI装置一次性开车成功，同时公司对烟台巨力精细化工股份有限公司部分股权完成收购，实现在西北地区的产业布局，依托于技术创新，公司TDI产品质量水平再提升，达到行业领先水平。2023年下半年福建产业园TDI二期项目建设将重点推进。通过技术升级以及产业并购，TDI行业竞争格局重塑，公司在聚氨酯行业的龙头优势进一步巩固。 　 聚焦技术“微创新”，品质升级与产能扩张双驱动。2023年公司重视技术“微创新”，提高行业竞争力，上半年光学级MS树脂中试成功产出合格产品，水性树脂、改性异氰酸酯、TPU等不断推出差异化的产品，改性PC、改性尼龙12、膜材料等解决方案不断完善，拓宽应用领域。下半年公司将重点推进POE产业化及膜材料的迭代升级、电池材料的工艺优化和新技术、新产品开发。同时，公司将继续推动乙烯二期、蓬莱一期、福建TDI二期等重点项目的建设工作。未来技术创新及产能扩张将助力公司业绩实现可持续高质量发展。 　 估值 　 行业龙头抗风险能力凸显，公司业绩整体符合预期，同时产品质量优化升级，在建工程有序推进，未来成长持续可期，预计2023-2025年EPS分别为6.38元、8.14元、8.47元，当前对应PE为15.3倍、12.0倍、11.5倍，看好公司一体化优势与卓越的研发能力，维持买入评级。 　 评级面临的主要风险 　 项目进度不达预期，原油、LPG价格大幅波动，全球经济增速不及预期。

　　宋城演艺

　　主题公园进入平台化阶段，文化演艺龙头迎来复苏

　　中国演艺第一股，疫后迎来发展新起点。宋城演艺（300144）成立于1994年，是国内演艺行业龙头。公司独创“主题公园+文化演艺”的经营模式，以杭州宋城为起点，目前共有8个重资产和3个轻资产项目在营。公司通过轻重结合的模式进行项目扩张，重资产项目投运后快速爬坡超越盈亏线，轻资产项目收入前高后稳，低风险实现异地扩张。公司现场演艺业务疫情前稳步扩张，营收2012-2019年从5.86亿元增长至22.28亿，疫后公司盈利能力有望逐步回升。 　 旅游演艺行业：伴随中国旅游行业黄金十年，内容差异化+产品多元化拓宽未来空间。1)旅游演艺伴随中国旅游行业黄金十年蓬勃发展，疫后发展重回轨道。2010-2019年我国旅游行业迎来黄金十年，国内旅游人数及收入逐年提高，旅游演艺市场规模逐年扩张至2019年的52.30亿元，疫后旅游演艺行业逐步恢复，有望重回发展轨道。2)内容差异化+产品多元化拓展旅游演艺行业发展空间。注重内容差异树立品牌；推动产品多元化扩大客群覆盖，抬高市场天花板；“宋城”和“千古情”系列主题公园模式在两大方向上优化空间大，持续迭代形成长久生命力。 　 公司核心看点：竞争优势仍在，疫后复苏可期。1)定位独特形成优秀项目模型。演艺内容形成景区文化名片，获得政府支持形成建设合力；人造园区及剧场演出规避特殊天气，抬升单项目天花板；新项目一般开业首年可实现盈亏平衡、3年有望到成熟状态，大额转固后ROE可提升至40-60%的超高水平。2)运营迭代保持领先，占据旅游演艺市场心智。公司运用先进技术手段带来震撼视觉效果；设立自有主题公园进行多产品组合，灵活迭代适应市场需求；通过独特宣传标语打造品牌印记。3)三重动力助疫后营收超越疫情前。重点项目有望随全国跨省游自然恢复；九寨、张家界、西安、上海等次新项目继续爬坡；疫情期间产能扩张支持单项目营收天花板上移，产品及运营创新有望带动量价齐升。 　 盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望在疫后快速恢复盈利能力。考虑到宋城演艺商业模式较为独特，少有可比公司，疫情前宋城演艺的PE-Forward在20-35倍区间，我们预测宋城演艺2023-2025年归母净利润分别9.26/13.31/16.24亿元，对应PE估值为37/26/21倍，2024年对应估值相比疫情前估值区间为合理偏低，维持“增持”评级。 　 风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。

　　比音勒芬

　　现金购买完成，带头表明信心

　　第四期员工持股计划完成购买，激励计划落地 　 截至6月27日，公司员工持股计划已通过二级市场集中竞价方式累计买入公司591万股股票，占总1.04%，成交均价33.8元/股，成交金额约2亿元；至此本员工持股计划已完成标的股票购买，锁定期为该日起12个月。 　 控股股东谢秉政先生承诺：待计划到期所有股票变现后，若金额低于其认购本金扣除借款利息，谢秉政对差值部分承担补足义务。 　 公司前三次员工持股计划及最终持股数量为：2021年1月(649万股)；2019年5月(686万股)；2017年8月(288万股)；17-21年公司归母净利CAGR为36.4%，激励效果良好。 　 差异化定位中高端休闲市场，终端消费韧性凸显 　 公司定位差异化，卡位优质中高端赛道持续深耕。比音品牌精准把握高尔夫运动和高尔夫服饰的神形特征，同时在研发设计方面秉持高品质、高品位、高科技及创新原则，严选高档次高性能面料，多方位强化中高端品牌定位。 　 公司主品牌聚焦T恤打造明星品类，比音高尔夫巩固高尔夫第一联想品牌，威尼斯主攻度假旅游；CERRUTI1881定位重奢、KC定位轻奢，多品牌运营协同发展；差异化品牌定位下，在当前弱复苏大环境中或受益中高端消费强劲韧性。 　 私域流量激活社交属性，全域打造优质客群粘性 　 公司优质线下渠道覆盖全国高端百货商场、购物中心、机场高铁交通枢纽以及高尔夫球场，一二线直营为主，其他城市以加盟为主，截至22年末共计1191家终端门店； 　 积极布局线上渠道，与电商平台深度合作，进一步完善小红书、抖音等社交平台的KOL矩阵，通过多样化的社交话题及大量UGC内容，吸引更多用户关注； 　 同时积极布局数字化新零售，通过微信号、VIP社群营销、小程序直播等将线下优质会员引流至线上，为客户提供更多的消费体验和更便捷的服务，并通过微信会员商城小程序达成线上线下（300959）联动，实现流量变现，提升品牌粘性及复购率。 　 维持盈利预测，维持“买入”评级 　 公司持续巩固差异化定位优势，开发高尔夫系列拥抱年轻群体及运动赛道，注重渠道高质量增长；此前发布十年300亿规模成长计划，多品牌矩阵集团化运营，成长空间可期。我们预计公司2023-25年EPS分别为1.7/2.1/2.5元/股，PE分别为21/17/14x。 　 风险提示：拓店速度不及预期，店效水平增长不及预期；人工费用开支增长、仓储物流调配费用增长；国际运动时尚品牌竞争影响等。

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